迄今爲止一直關注中國如何促進人民幣國際化，而沒有試圖衡量其努力成功的可能性。這部分是因爲這是一個長期的過程，在未來五年之後，越來越難以 做出明智的預測。然而，重要的是要認識到，盡管中國承諾與美元脫鈎，但仍有一些障礙可能會推遲這一進程，或者證明是無法克服的。其中一些是無法影響的。 其中一個，我們之前已經提到過，就是美元的粘性。爲了提高人民幣的國際作 用，其他貨幣--尤其是美元--的作用必須減少。但很難削弱美元的主導地位，因爲其使用的普遍性産生了網絡效應--簡而言之，其主導地位強化了其主導地位。美元 之所以被廣泛使用，是因爲它很便宜，很方便。然而，它之所以便宜和方便是因爲 它被廣泛使用。要想讓這種優勢消失，世界需要對美元失去信心，或者全 球經濟的某些方面需要從根本上改變。

正如所述，國內認爲這將不可避免地發生，而且清算的時刻正在迅速接 近。美國貨幣政策的波動不僅會破壞許多國家的穩定，而且中國還擔心美國政府的揮霍性支出會使美元貶值。此外，中國看到美國的政治功能失調正在侵蝕美國 在世界上的影響力。 但是，即使支持美元地位的支柱正在受到侵蝕，人民幣是否處于有利地位？當 然，在這個階段，中國的目標似乎相對溫和。中國不希望人民幣取代美元成爲 全球頂級貨幣；而希望人民幣能夠作爲一種區域性貨幣開辟出一片天地。但是，中國甚至在實現這一目標的道路上也存在著障礙。要想讓這種優勢消失，世界需要對美元失去信心，或者全 球經濟的某些方面需要從根本上改變。一些障礙是經濟上的，另一些是地緣上的，還有一些 是由于中國的國內選擇和特殊性。但所有這些都使人民幣在中國境外的發展更加困難。

中國和市場。人民幣國際化無法實現的最有力的論據是與大國及其對資本流動的態度有關。 在毛時代，大國參與了蘇聯集團內部的有限貿易，但其理想是完全的經濟自給 自足。在改革時代，雖然貿易關系開花結果，經濟增長蓬勃發展，但國內觀察到亞洲和拉丁美洲貨幣危機的不穩定影響，並對資本流動進行了嚴格控制。 人們常說，中國永遠不會充分放松跨境資本流動，使人民幣能夠作爲一種真正 的國際貨幣發揮作用。當然，有理由證明完全自由化會很困難。監管機構認 爲大量資本外流是對經濟管理的不信任投票。這種心態是他們不願意放寬資本 外流的基礎，而且將很難推翻。 正如我們所看到的，前幾期概述的許多國際化措施在設計上仍然是爲了吸引 資本進入中國而限制美元積累。國內對允許貨幣在其控制之外進行交易的真 正的自由化措施更加謹慎。

此外，根深蒂固的精英們一直在大力反擊，他們從資本控制和相對封閉 的金融市場帶來的廉價信貸的優惠中受益。歸根結底，首要任務是維持控制。然而，這並不一定意味著要保持原樣。過去40年的情況表明，如果這意味著能夠積累更大的權力，那麽就願 意放棄直接控制。 今天，中國對經濟的日常運作的控制遠遠低于前期時。那時，幾乎所有的公司都是國有的，而今天80%的公司都是私營企業。此外，國家曾經監管所有的價格，而今天只有一小部分，雖然很關鍵，由國家制定。但其中一個仍然受到 嚴格監管的價格是貨幣價格。 毋庸置疑，對經濟的控制比以前要少。然而，經濟市場化帶來的增長--允 許供應和需求的力量蓬勃發展--使政府的力量大大增強，已經獲得了足夠的財政資 源來建立先進的軍隊；

通過自身的成功和對其他國家發展的投資來提高中國的海外 影響力；並通過將資源用于新技術的開發來投資其未來的安全。可以想象，中國有一天可能會從類似的角度來看待取消跨境資本流動的限制--其收益大于所放棄的。當然，也可以做一些事情來減少對放棄控制的焦慮。正如我們指出的，數字人民幣可以對跨境貨幣流動産生前所未有的影 響。同樣外彙管理局正在努力建立一個系統，利用人工智能和大數據監測跨境 資本流動。我們認爲，如果這些技術進步能夠充分發揮其潛力，那麽中國很可能 會對釋放其對資本流動的控制權變得更加自如。 此外，中國對經濟發展一直采取循序漸進的方式。中國的開放和改革並不是作爲 一個宏偉的計劃來設想的。相反，其包括小規模的、逐步的變化，在試錯中學習同時努力爭取穩定。

跨境貨幣流動的自由化也不例外。 然而，除了少數例外，地方實驗基本上不在考慮之列。由于連綿不斷的反腐，情緒使地方害怕采取主動，以免對手以此爲借口結束他們的職業生涯。 而隨著中美地緣對抗的全面展開，認爲沒有多余的時間來繼續進行試驗。地方的癱瘓和美國遏制中國崛起的積極努力，似乎共同破壞了許多金融與市場的關系是複雜的。市場蓬勃發展，但國家的存在卻無處不在。 監管機構所青睐的試錯方法。

有形的手。即使中國最終願意大幅消除跨境資本流動的正式障礙--並放開人民幣國際化所需的金融體系的其他方面--這可能證明不足以讓人民幣作爲真正的儲備貨幣發揮作 用。與市場的關系是複雜的。市場蓬勃發展，但國家的存在卻無處不在。建立了市場基礎設施，但隨後又在規則上做文章，或者不連貫地應用這些規則。文化的一部分是傾向于爲了穩定和自己繼續壟斷而不斷插手。它一直願意解除明確控制的枷鎖，讓市場力量發揮作用，但保留了在不喜歡的時候進行幹預。願意把經濟托付給開放市場的魔力--但只限于一定程度。 這破壞了市場的正常運作。 這種行爲在2015年大陸股票價格暴跌時表現得最爲明顯。作爲回應，當停止 了賣空，動員國家機構購買股票，並去尋找接盤。

他們一度傳海外高頻交易公司的高管，要求他們對股災期間的行爲負責。因此，他們實施了熔斷，如果一個主 要指數上升或下降了5%，所有股票交易將停止15分鍾；如果之後指數上升或下降了 7%，交易將暫停一天。這一機制重新點燃了潰敗的氣氛。最近，中國商品期貨市場的波動促使提高交易保證金，停止交易，並限制某些合約的最大開倉數量。對于渴望一致性的機構投資者來說，中國准備改變規 則的態度使事情變得複雜。

謹慎投資的國內。更爲根本的是，中國廣泛轉向國家主義政策，並削弱了私人創業精神。正如某商人長期以來所擔心的那樣，只容忍私營部門爲利益服務。大型私營企業太容易偏離這條道路了。在過去的幾年裏，對那些構成潛在威脅的大型私營企業進行了嚴管。 其意識形態目標是加強在國有企業和具有戰略意義的私營企業中的？， 在極端情況下，一些人認爲，最近對私營部門已經使國內變得謹慎投資。 2021年中期，中國發布了要求教育公司重新注冊爲非營利組織的措施，有效地一個每年1000億美元的行業，並導致大約十幾家在美國上市的教育公司股價暴跌。與2020年末啓動的對互聯網平台的打擊相配合，許多海外觀察家認爲他們 看到的是一場針對中國私營的廣泛運動，這場運動可以擴展到任何行業。 並使商業決策服從于國家的需要。

因此改變了推動大型私營企業創新和創業行爲的 激勵機制，使之變得更加難。在極端情況下，一些人認爲，最近對私營部門的已經使中國變得謹慎投資。 在任何投資是否真的不受影響？目前並不相信這一點。富人和中産階級家庭通常通過投資海外，特別是投資于強大産權的房地産，來對沖風險。 事實可能證明，投資者的記憶很短，很快就會忘記2021年的損失。然而，可以想象的是，大國不願意放棄對經濟的控制，並傾向于讓市場服從其意願，這可 能會削弱外國投資者將資本投入金融市場的意願。這反過來又會阻礙人民幣的 國際化進程。外國投資者需要能夠相信，他們在中國的投資價值--以及 他們獲得這些投資的機會--不會受到意識形態驅動的決定影響，他們需要相信，

他們的權利將得到制度的尊重，他們將根據透明的、普遍維護的法律，得到法律制度的公平對待。經濟。對公司來說是如此，對國家來說也是如此。美元作爲國際貨 幣的吸引力在于其便利性、普遍性和相對較低的成本。要想讓人民幣作爲一種國 際貨幣--而不僅僅是作爲雙邊貿易中的結算貨幣--需要擁有類似的吸引力。在過去的十年裏，大國相對頻繁地將其經濟作爲一 種工具來使用。，這一因素可能 會增強人民幣對某些國家的吸引力。不同的是，在美國開始將美元武器化之前， 美元已經被確立爲全球的主導貨幣。相比之下，中國需要從頭開始建立對人民幣的信心，

不確定的經濟前景。從表面上看，作爲世界上人口最多的國家和最大的經濟體，從許多方面 來看，都證明了國際化的人民幣將在全球發揮強大的作用。從曆史上看，貨幣的 強勢伴隨著經濟的強勢，盡管一個國家將其貨幣主導，然而，希望的轉型面臨重大障礙。作爲中美貿易戰的一部分，美國對許多中國科技公司的零部件和設備銷售施加了限制，對它們的發展造成嚴重阻礙。國內正試 圖通過向小型私營企業投入資源，並打破大型科技巨頭的壟斷來刺激創新。但是， 如果同時向這些小企業家表明，不會容忍他們變得太大，那麽方法會奏效嗎？ 讓給一個新的強大的競爭對手，在時間上往往存在滯後。 然而，中國經濟中存在一些固有的弱點，可能會限制人民幣的潛力。自全球金融危機以來，中國快速的經濟增長一直由住房、基礎設施和工廠方面的投資所推動。

但這只是通過快速積累債務來實現的。這種增長模式是不可持 續的，而且在一段時間內也是如此。借款人--主要是房地産開發商和地方-- 將難以償還他們在過去十年中堆積的大量債務，這可能對金融系統和經濟産生潛 在的不穩定影響。 即使在新冠疫情之前，中國的經濟增長速度也在放緩，但仍然強勁。當然，美國也使用經濟脅迫--正如這一因素可能 會增強人民幣對某些國家的吸引力。可以認爲，即使疫情過去了，增長也會繼續放緩，因爲 即使中國成功實現了它希望的經濟轉型，也需要多年時間才能完成。自2015年股市和貨幣以來，中國一直在努力改變中國經濟的增長方式。一 方面，中國希望培養能夠創造高薪工作的技術先進型産業。爲此，中國的目標是通 過大量投資于創新企業和高附加值制造業來促進生産力增長。

從表面上看，中國作爲世界上人口最多的國家和最大的經濟體，從許多方面 來看，都證明了國際化的人民幣將在全球發揮強大的作用。從曆史上看，貨幣的 強勢伴隨著經濟的強勢，一個國家將其貨幣主導，然而，希望的轉型面臨重大障礙。一批領先的商人認爲應該保持最低調的形象，因爲他們害怕遭遇一樣的命運。許多公司急于將其部分稅後利潤上交，以表明他們宣稱的縮小中國巨大的不平等差距的願望相一致。

中國表面上希望消費成爲經濟增長的一個更強大的引擎，並正在實施一系列旨 在更平等地重新分配收入和財富的措施，把更多的錢放到普通中國人的口袋裏。但 是，這很可能會受到爲消除房地産泡沫所做努力的影響，以及中國從財政到家庭的緩慢過渡。 限制房地産行業和房價上漲是必要的，以減緩債務增長，使普通家庭有機會進，即使國內成功地完成了轉型。【未完待續】請繼續關注下一期。