恐龍打個噴嚏，對于蝼蟻來說就是地震海嘯。越秀資本，這條商業恐龍，正在光伏行業掀起一場驚濤駭浪。

很簡單，作爲越秀集團旗下綜合金融平台，越秀資本原來所在的房地産、交通基建等領域最近幾年都不太好玩了，跨界卷光伏就變得順理成章。

不過，光伏産業從誕生的第一天起直到今天，對于資本就從來沒有感覺到陌生過。光伏行業的高質量發展，沒有錢肯定不行，但如果只靠錢，也是萬萬不行的。金融“守”實業，還是金融“毀”實業，有時其實只是一字之差。

越秀資本和質樸的光伏圈，以前根本就不在一個頻道上——如果不是這幾年房地産、基建業務不太景氣，估計越秀資本對光伏連正眼都不會瞧一下。什麽農村戶用分布式？對于一個房地産項目動不動就賺幾十億上百億的大集團來說，完全沒有概念。

雖然越秀資本已經把戶用分布式卷得七葷八素，但光伏這個業務板塊在整個越秀集團的商業版圖上，也只是很小的一塊。

越秀資本股權結構圖；來源：公司公告

越秀資本是越秀集團旗下綜合金融平台，實控人爲廣州市國資委。公司前身爲廣州友誼商店，2017年以來剝離部分資産，陸續完成全面戰略轉型，同時牽頭設立廣東省第二家地方AMC，轉型爲擁有綜合金融業務的多元金融投資控股集團。

越秀租賃，是越秀資本的一個重點業務板塊。截至2023年底，越秀租賃總資産 800.74 億元，淨資産150.91億元。這個體量，只是一家中型光伏企業的規模。但是，越秀租賃掌握了一個重要武器，那就是金融工具。

雖然光伏企業對于金融工具並不陌生，但都大多停留在運用股權、債務融資上，最多運用一些金融工具提升一下資金使用效率。至于拿一個金融牌照，放大金融的乘數效應，對于絕大多數光伏企業而言，是想都不敢想的。當然，說句題外話，TCL中環因爲大股東的加持，廣東企業給這家天津制造企業注入了金融基因，最近在供應鏈金融方面的想法和動作都很大。

截至去年底，越秀租賃新增投放388.73億元，其中新能源業務投放占比39.15%，已逐步形成融資租賃業務+新能源業務的業務格局。

越秀資本年報披露，2023 年，越秀租賃實現營業收入43.09億元，同比增長4.51%，其中新能源業務電費收入4.61億元；實現淨利潤13.86億元，同比增長6.52%；淨資産收益率爲10.22%。

但無論如何，在跑馬圈地這件事上，幹制造業的一定玩不過幹金融的。因爲思維模式不一樣，對于産業的認知和理解不一樣，對于市場與客戶、經營和管理的概念也大不同。

從現行商業生態上，目前幾乎所有類型的分布式企業，都在選擇與越秀租賃合作。越秀租賃也幾乎是“來者不拒”，“照單全收”。

那麽，越秀租賃究竟是撿到寶了，還是埋下雷了?作爲一種商業行爲經營分布式光伏，究竟是誰在承擔風險？

雖然從2024年1季度的數據來看，越秀還在分布式光伏市場上狂飙，但是市場上亦有傳言，稱越秀租賃可能會調整戰略目標，逐步慢下來。畢竟，從行業大環境來看，消納是個大問題，有點裝不動了。從自身看，如何提升資産運營質量，還不是簡簡單單靠“撒錢”就能解決的。

在對外介紹中，越秀租賃和及子公司越秀新能源的光伏投資業務的商業邏輯很簡單。

在組織架構上，從大型設計院、組件廠商引進一批專業化人才，團隊主要有分爲四塊：設計部、工程管理部、運維管理部和安全管理部。

在産品上，越秀租賃推出覆蓋融資類、運營類、投資類的四大分布式光伏産品，2023年全年新增綠色租賃業務投放152.20億元，而2022年同期僅爲14.31億元。越秀租賃設立了越秀新能源子公司，重點拓展以分布式光伏爲代表的清潔能源業務，積極構建戶用和工商業光伏直租、回租、經營性租賃及投資共建等産品鏈。

越秀租賃2023年之前的業務構成；來源：越秀資本公告

越秀租賃殺進分布式光伏領域，主要還是原來的老本行監管越來越嚴，生意也不好幹了。以上這些傳統産業，和迅猛發展的分布式光伏業務怎麽比？！

融資租賃行業的監管也越來越嚴，允許幹的生意也越來越少。我國融資租賃業務于2007年至2018 年間實現跨躍式發展，融資租賃公司數量大幅擴容。2020年和2022 年，隨著《融資租賃公司監督管理暫行辦法》、《融資租賃公司非現場監管規程》先後發布，明確融資租賃公司的業務範圍、租賃物範圍和負面清單，對杠杆倍數、集中度和關聯交易、非現場監管作出詳細要求。嚴監管之下，融資租賃行業發展緩慢。

在越秀租賃殺進來之前，光伏行業一直是一個質樸的行業：光伏人踏實、本分、務實，一分一厘地摳利潤。

分布式光伏上的新老玩家一直在搭建優秀的團隊，推産品、做服務、推運營平台、推産品品牌，比創新、比服務，實幹。哪怕光伏行業之外的企業跨界到分布式電站領域，也是努力在品牌、産品、服務上下功夫。

因此，在分布式市場上品牌林立，頭部企業天合富家創立工商業子品牌天合藍天、BIPV天能瓦等；正泰安能又把業務打磨細分爲戶用光伏、小安到家、光儲充、安能商城幾個子板塊。市場上的分布式光伏的品牌還有：隆基的向日葵、特變電工的特變益家、TCL中環的光富寶、晶澳的晶澳興家、晶科的晶能寶、東方日升的升陽光、中來股份的中來民生、陽光電源的陽光家庭……。總之，各家有各家的特色，各有各的品牌。

那麽分布式光伏的鲇魚——越秀做了什麽創新産品、創新服務，推出了什麽品牌？估計就連越秀租賃自己也無法回答這個問題。

但是越秀的在分布式光伏上的成績仍是突出的：

（1）財報顯示，2023年越秀租賃的新能源（主要是分布式光伏）業務投放同比增長近9倍，占比 39.15%。

准確地說，新能源新增投資爲152.20億元，同比增了894.03%。

（2）光伏在越秀租賃的地位越來越重要。越秀租賃“營業收入主要爲光伏電站運營電費收入，最近三年及一期（2024年1季度），營業收入分別爲24.02萬元、3,850.73萬元、46,067.39萬元和30,706.70萬元，占各期營業總收入的比重分別爲0%、0.93%、10.69%和25.77%。”

（3）2023年全年越秀新能源（越秀租賃的子公司）合計投資88,777萬元用于收購、新設新能源業務子公司，全面推進新能源業務轉型。

這部分業務就是指對外收購光伏電站。除了央企大型能源集團外，只有越秀有收購光伏電站資産的實力和行動。

（4）越秀在分布式光伏上無所不能。越秀租賃這樣形容自己的産品與商業模式：“根據客戶需求，開發多元化、多樣化分布式光伏的綜合産融産品，構建戶用和工商業光伏直租、回租、經營性租賃及投資共建等全産品服務體系。”通俗地說就是，在分布式光伏上它什麽都可以做，什麽都在做。

相比這些來自實業的分布式光伏企業，越秀清楚明白知道自己的優勢——資本優勢，並且一直在放大其價值。

越秀資本在年報中分析說：“光伏項目具有投資成本較高、回本周期較長的特征，融資一直是光伏行業發展的瓶頸之一，而租賃行業具有融資+融物的雙重優勢，可以爲相關市場主體提供個性化的融資方案，目前國內多家租賃公司切入光伏細分領域。戶用分布式光伏具有分散、小額、量大、兼具清潔能源與鄉村振興的特點，是租賃公司開展光伏業務的重點方向。”

既然資本重要，因此越秀資本在分布式光伏市場的打法就不再是比拼産品、服務、品牌，而是直接拼資本。

有自媒體統計，越秀資本自2022年進軍戶用光伏市場以來，已經和超過70家平台達成合作。

趕碳號在網上檢索發現，較爲知名的光伏企業全部和越秀有合作，戰略合作金額基本上都是百億級別。

市場上分布式電站的企業，可以直接賣電站給越秀，也可以和越秀（及農戶）共建分布式光伏電站，或其他的合作方式。有的光伏代理商跳過天合、正泰、創維等戶用光伏企業，直接與越秀簽約。從某種角度上來可以說，越秀這樣的金融巨無霸，用行動和資本實力打擊了一直在戶用光伏市場上探索和努力的戶用光伏企業。

但是，既然越秀可以這麽做，那麽其他金融機構是不是也可以這樣切入分布式市場，比如銀行、信托、基金等大規模發行理財産品去卷分布式光伏呢？金融工具，既是放大器，加速器，但用得不好，也是洪水猛獸。

越透資本的門檻快要被光伏企業踩破了，圖爲固德威董事長黃敏拜訪越秀資本

越秀資本沒有參與戶用光伏市場之前，做分布式光伏的商業模式主要有兩種：

第一，滾動開發，部分持有。光伏電站開發費用是企業自有資金（或來自銀行信貸，但是屬于公司的總資産），開發完成的電站會賣給國有企業或者金融機構。

這種商業模式的收入來源主要是電費、EPC、電站差價等。

第二，融資租賃模式。典型的就是創維集團和華夏金租的合作。

創維光伏稱，要構建“光伏+惠民金融+數字科技”的商業模式，簡單地說，創維作爲電站建設方和後期運維方，聯合資金提供方華夏金租，爲農戶提供電站融資租賃或經營租賃服務。采用這種模式，開發光伏電站其實使用的是華夏金租的錢，非創維的錢。此後有多家分布式光伏企業效仿創維，與金融機構合作進軍分布式光伏。

也許越秀租賃就是受此啓發。

創維光伏商業模式的收入來源主要EPC和運維，毛利率非常低。去年創維集團整體毛利率只有14%，毛利率低的重要原因就是毛利率更低的光伏電站業務增長進一步拉低了公司的毛利率。

此外，分布式光伏還有企業和用戶合作共建等模式。

但是不管是哪種模式，參與戶用光伏的企業都是重資産公司——有幹光伏電站運維的團隊（有的還包括部分EPC）。之前創維曾經說過，圍繞在自己平台工作的人，合計高達10萬之多，號稱農村包圍城市，十萬大軍卷光伏。

越秀進來後，此前幹分布式光伏所有的“必須”都可以省去了：它可以買，買電站、買服務；它也有足的錢支持它去一路買、買、買！

在年報投資者交流活動中，就有投資詢問戶用光伏的資金來源。越秀回應，“公司戶用光伏投資資金包括自有資金、 銀行信貸、綠色債券融資等。報告期內，公司持續強化融資能力，精益管理提效益，結合綠色金融戰略，主動調整優化融資結構，新增15年期融資，拉長整體債務久期……”

值得一提的是，本來就從事金融業務的越秀資本，融資能力當然很強。

年報顯示，“公司2023年全年新增融資規模740億元，淨新增融資規模117億元。全年落地綠色ABS（資産支持證券）、碳中和債券57.07億元、新能源業務專項貸款46.5億元、注冊科創票據15億元”。

綠色ABS、碳中和債券雖然名稱不一樣，但是投資方向都可以包括光伏，且這兩種債券有一個共同的特點：期限長、融資成本低。

雖然越秀發行的綠色ABS、碳中和債券並不是全部應用于分布式光伏，但是能發綠色債，至少代表著其有著充足的彈藥庫，能爲分布式光伏提供源源不斷的資金支持。

那麽，綠色ABS的最終持有人又是誰呢？答案很明白。

筆者認爲，金融想要玩轉實業，關鍵有兩點，一是對于風險的定價能力要足夠強，二是能夠有效把控和提升底層資産的質量。

前幾年包括最近出事的海銀財富等，很多民營金融、直接金融、草根金融死就死在這兩點上，對于風險不敬畏甚至無意識，底層資産質量極差甚至沒有，整個就變成了龐氏騙局。

作爲實力地方金控集團的子公司，越秀租賃應該不存在上述問題。

除了資金實力外，越秀租賃另外一個遭同行嫉妒不平的事情就是價格。這可能意味著打亂了分布式光伏電站的市場價格。

前文提到，越秀新能源合計投資近9個億用于收購、新設新能源業務子公司，全面推進新能源業務轉型。這部分業務就是指受讓電站。

幹分布式電站的正泰、天合、創維、中來民生等願意把分布式電站賣給越秀。有的人則對越秀資本“來者不拒”，且價格美麗。同時，由于收購風格太過粗犷，也有人酸酸地認爲，越秀收到的電站質量一般。越秀的電站質量究竟如何，估計還需要一段時間來驗證。

但是越秀在分布式光伏上的“價格表現”（包括收購、共建等模式）確實“美麗出衆”。

2024年5月21日，越秀租賃發布《24越租G1:廣州越秀融資租賃有限公司2024年面向專業投資者公開發行碳中和綠色公司債券(第一期)募集說明書》（最終發行票面利率爲2.61%）。

募集說明書明確債券募集資金擬用于光伏發電類項目，項目發電並入華北、華中、華東、西北、南方以及東北電網。

債券募集資金使用計劃表；來自《24越租G2:廣州越秀融資租賃有限公司2024年面向專業投資者公開發行碳中和綠色公司債券(第一期)募集說明書》

根據債券募集資金使用計劃表來看，每W戶用光伏電站的價格爲3.60元。

如何看這個價格呢？同樣，還是對比一些數據來衡量吧。

（1）光伏電站最重要的成本組件現在0.8元/W左右；逆變器的價格一般不高于0.12元/W。

（2）國際能源網/光伏頭條消息新鮮出爐的消息：“對5月第5周（5月27日-5月31日）光伏EPC招/中標項目不完全統計，本周分布式大EPC均價爲3.06元/W，集中式大EPC均價爲2.93元/W。”

這麽看，好像越秀的價格比市場高出不少！

也許越秀的價格也沒有什麽不正常吧。越秀沒有幹分布式光伏的一線團隊，跑馬圈地過程中，多花一些成本也在情理之中；並且戶用光伏電站往往給渠道的費用往往非常多。

不過，隨著分布式並網、消納越來越困難，越秀租賃還能狂飙多久，以及ROE能否長期保持，這些都有待進一步觀察。