好的，今天聊聊萬科。本周開局萬科港股兩天跌去10%，22萬科06債券大跌36%，原因來自周末傳言萬科與新華資産100億元的債務展期談判被拒。 一時間暴雷猜想四起，沒有任何實錘的情況下資本市場用腳投票，比較要命的是近幾年這些票還投的挺准。此前萬科的一些舉動已經引發不好猜測，七寶廣場這麽好的資産，估值70億能作50億折價賣掉，泊寓虧錢經營這麽多年，去年終于盈利了現在也在賣股權。這些都難保資本市場不擔心萬科的現金流問題。

雷不雷不知道，但是萬科的日子確實不好過，這點是肯定的。不過也是正確的廢話，房企這幾年誰能好過呢？今年一二月份top100房企銷量直接腰斬，去年情況已經夠差了，今年還能腰斬。好比過去每年能賣1000套房子，你想著現在再差賣個500套不過分吧，結果發現只能賣250套。投資地産的資金都傻了，這個時候才意識到房地産這個行業無論是投資需求還是剛需基本都是買漲不買跌的，如今房價越跌，需求越少。

在這之中萬科到底做錯了什麽呢？好像也沒有。2017年萬科的自由現金流高達730億，緊接著第二年他就預測行業將迎寒冬，並提出“活下去”的口號。在繁榮期未雨綢缪已算腳踏實地，此後萬科確實開始降低擴張速度。2020年之後，萬科的自由現金流開始由正轉負，這兩年房子賣不動，資金難以回收，很多房地産企業沒錢就沒辦法償還銀行貸款與企業債券，硬還不起像碧桂園就直接躺平了。

另外，房地産行業在出清後頭部份額集中的邏輯暫時沒有得到體現。去年top100房企的市場份額是34%，甚至比2022還低了4個百分點；這兩年恒大融創和碧桂園的倒下所騰出來的空間似乎也沒被頭部幾家接納，今年前兩個月top20房企的銷量同樣是腰斬。那這些空間去哪兒了麽？其實無非就是需求暫時缺口了，行業集中這個邏輯是長期性的，只要行業觸底企穩，未來還是有顯現的空間。

有人會問，萬科賬上有1000億現金流，有息負債也就511億，爲什麽債務緊張呢？有一種看法是賬上那些錢未必都動的了，因爲這1000多億現金是合並報表的，歸屬于母公司的也就260億元而已。這種看法其實經不起推敲，欠錢是整個集團欠，難道還錢只讓母公司還嗎？萬科母公司的貨幣資金向來就這麽些，但不可否認的是現今面臨的壓力確實比前幾年大多了，2018、19、21年有息負債占母公司貨幣資金的比例超過了100%，去年三季度甚至接近200%。

負債緊張的本質還是行業狀況嚴峻，債務這個東西，如果大家都不急著催你還，甚至能展期，那就還行，但如果大家都急了呢？行業好時。你這個公司是值錢的，如果你有3000億債務但公司資産估價4000億，沒人會催你還債甚至還願意再借給你一點。但一旦行業下行呢？現在你的資産只值2000億 ，1000億，資不抵債，那債主們就會急著要你還錢了。這不是萬科一家的問題，是每一家的煩惱，央企國企好一點，大家覺得有托底，但民企就像恒大碧桂園融創那樣，到最後可能這沒人管你死活。萬科港股沒有直接爆炸式大跌個百分之幾十，也算是市場給深國資委面子了。

另外還有個風險就是，市場和消息面的紛紛擾擾對于金融企業的影響是很大的。金融行業杠杆普遍較高，而無論是借貸融資還是債務期限，這些都與企業的信譽和形象處處挂鈎。股票熊了幾年跌去8成，債券日內暴跌四成，評級機構不待見，輿論等著你暴雷。所謂牆倒衆人推，誰敢給你借錢？誰能給你展期？就算原本沒問題都得弄出問題來了。所以金融企業是有義務去維護市值波動和市場反饋的，從這點來看萬科做的並不好。保利作爲央企還抄底回購呢，萬科管理層似乎並不在乎這些，辟謠也不積極。新華資管是辟謠了，但萬科你要不要看看他辟了個啥玩意兒，牛頭不對馬嘴，反而加重了輿論的疑慮。

結論而言，目前萬科不確定性較大，算是下跌途中的飛刀。地産行業業績仍未觸底，有些公司活是肯定能活，但苟活跟活的好還是有區別。目前地産能投的邏輯無非就是賭這個行業未來元氣恢複後總量不下滑太多，然後央國企壟斷，活下來的這些繼續分紅繼續舞。說實話這個狹窄的邏輯基本上也框死了能投的標的就那麽幾家，地産這種充分甚至提前反應利空的行業還真就是哪個跌的最少哪個就最安全，跟別的行業完全不一樣。

我在34、28和18塊都曾參與過萬科，每次都被心中的不確定性割肉勸退。對于我這種大部分持倉股幾年不變的人來說，在萬科上的交易算是少有的浮躁了。房地産這個行業很容易看懂，就是皮包生意嘛；政策也很容易看懂，緊繃和寬松都有迹可循；甚至市場也容易看懂，A股的尿性這麽多年了沒變過。但即便如此還是免不了被割，有的時候對于估值和行業邏輯的樸素思考真的會把一些複雜的問題過于簡單化，而這一切放在市場化程度不高的環境裏就顯得處處致命了。也算是一種反思，所以從兩年前開始我的所有地産股持倉就只剩保利了，至于爲什麽非要留個地産股呢？ 低倉位、分散策略、以及對于這麽長時間形成邏輯的最後的倔強吧，我願意見證到最後。今天就聊到這裏，祝大家投資順利！